Maj Invest Update

Japansk økonomi har længe været debatteret af finanseksperter, som mener, at den japanske statsgæld kombineret med den relativt lave vækst og mangel på inflation har gjort Japan til en evig kriseøkonomi. Dette er efter min mening kun en del af en meget kompliceret problemstilling, og den mangler de mange nuancer, der er nødvendige for at vurdere en økonomi.

Japan rummer et potentiale, og den japanske økonomi set under et har en finansiel stærk position. Udfordringen i Japan er først og fremmest knyttet til det forhold, at befolkningsvæksten er gået i stå, og at man har valgt at fastholde en meget lav skat, på trods af at statens udgifter er vokset betragteligt. Dette vil jeg uddybe i det følgende.

Japanske aktier burde koste mere
Allerførst kan man ved at se på figuren hurtigt konkludere, at de japanske aktier har været uinteressante siden 1990. Først oplevede japanerne en kraftig aktiemarkedseufori i 1980’erne, hvorefter japanerne de næste 20 år har haft et gradvist faldende aktiemarked. Børskurserne i dag er derfor på samme niveau, som de var for 25 år siden, før euforien startede.

Hvis man fremadrettet ønsker at vurdere potentialet i det japanske aktiemarked, kan man bruge en generel og god langsigtet indikator, som består i at opgøre værdien af samtlige japanske aktier sammenholdt med landets BNP. Målt på denne parameter er japanske aktier billige. Værdien af samtlige japanske aktier udgør kun 40 pct. af BNP, hvilket sammenlignet med stort set alle lande i verden er udtryk for meget lave værdiansættelser.

Samtidig vil man ved en analyse af japanske selskaber kunne se, at de fleste har nedbragt eller elimineret deres gæld. De fleste japanske virksomheder har meget stor likviditet, store overskud, de har gennemført store investeringer, de har outsourcet produktionen til det meste af Asien, og de står med produkter og markedspositioner, som er stærke.

Japanske virksomheder har udtaget flere patenter end næsten alle andre virksomheder i verden. Japanske virksomheder bruger generelt flere robotter og mere automatisering end de fleste andre lande, og tilmed har de flyttet produktion til Kina og andre lavlønslande i Asien, lang tid før vi andre begyndte på det.

Med andre ord har Japanerne haft krise siden starten af 1990’erne og lært at indrette sig i markeder præget af krise, høje omkostninger, dyre valutaer og de problemer, som hertil hører. Dette gør efter min opfattelse, at japanske aktier i gennemsnit burde værdiansættes højere end de fleste europæiske og amerikanske konkurrenter.

Gæld og formue
Ser vi på den japanske statsgæld, er den i procent af BNP verdens største. Den offentlige gæld udgør omkring 200 pct. af BNP, hvilket er historisk højt. Man skal dog huske, at det japanske samfund også har meget store formueanbringelser. Korrigerer man herfor, vil man se, at den japanske offentlige nettogæld er omkring 100 pct. af BNP.

Hvis man yderligere vil gøre sig overvejelser om Japans finansielle status, bør man se på, hvor stor finansiel formue, den private sektor i Japan råder over. Her vil man kunne se, at de japanske finansielle formuer i den private sektor er kolossalt store. De er på et niveau svarende til 4 gange så stor som nettogælden. Med andre ord er situationen den, at hver gang den japanske offentlige sektor skylder 1 kr., har den private sektor i Japan en finansiel formue på 4 kr.

Nettoregnestykket viser altså, at Japan – den private sektor og den offentlige sektor samlet - har en stor og i øvrigt likvid finansiel formue. Faktisk er det sådan, at den finansielle formue i Japan er væsentligt større, end den man har i Kina. De fleste regner Kina for verdens finansielle supermagt, fordi de har en statslig finansiel formue på 2.500 mia. USD i valutareserven, og fordi de på basis af denne hvert eneste år er med til at finansiere de store statsunderskud i Europa og USA.

Japansk økonomi er helt modsat. De lader ikke deres finansielle overskud ligge i statskassen, som herefter køber europæiske og amerikanske statsobligationer. Nej, den finansielle formue ligger i den private sektor, og de store japanske investorer, virksomheder mv. køber udenlandske aktier og obligationer for pengene. Japanerne har måske dermed anbragt deres formue noget klogere, end kineserne har.

Statens underskud
Hvad angår statsunderskud, kan man i den forbindelse også hæfte sig ved, at japanerne potentielt kunne løse deres statsfinansielle problemer, hvis de valgte en europæisk model med høje skatter. Japanerne har fastholdt lave skatteniveauer sammenlignet med andre lande. I Japan er skatteniveauet i procent af BNP på 28, svarende til lidt mere, end man har i USA. I de fleste europæiske lande ligger vi langt over dette. Danmark og Sverige har rekorden med skatteniveauer på ca. 48% af BNP.

Hvis man i Japan og USA på sigt vælger at forhøje skatteniveauerne til europæiske niveauer, vil disse lande, og Japan i særdeleshed, potentielt kunne løse deres statsfinansielle problemer over de næste 10 år. Det vil formentlig betyde, at de i en periode får markant lavere vækst, fordi en øget beskatning vil trække efterspørgsel ud af systemet, men omvendt vil det måske kunne løse deres statsfinansielle problemer.

I Europa er vi mindre konkurrencedygtige, har en større offentlig sektor og har gjort brug af skatteinstrumentet til et niveau, der formentlig ikke kan hæves fra det nuværende. Vi har med andre ord lige så store strukturelle problemer, som man har i Japan.

Konklusion
På denne baggrund kan man forsigtigt konkludere, at en langsigtet pensionsportefølje bør indeholde japanske aktier som en væsentlig bestanddel. Det er også årsagen til, at vi i Investeringsforeningen LD Invests aktieprodukter har valgt over en periode at hæve andelen af japanske aktier ganske betragteligt, og samtidig opfattet de seneste ugers kursfald som en god langsigtet købslejlighed. Investeringsmæssigt er Japan meget interessant.