Maj Invest Update

I Maj Invest tror vi ikke, at Europa får deflation, og vi tror heller ikke, at aktierne er blevet for dyre. Vi kan p.t. ikke se store finansielle bobler, men selvfølgelig skal man altid være professionelt bekymret, hvis børskurserne, både for obligationer og aktier, stiger meget i løbet af en relativ kort periode. Lad os derfor se på de såkaldte økonomiske fundamentals. Hvordan ser de ud?

Hvis vi analyserer obligationsmarkedet, ser det faktisk bekymrende ud. De to største internationale investorer er nu ECB og Bank of Japan, der begge opkøber obligationer i stor stil. ECB planlægger de næste 12 måneder at opkøbe flere europæiske obligationer, end der udstedes i Europa. Renterne er derfor presset ned på et unaturligt lavt niveau. Det er ikke en egentlig boble, men derimod resultatet af en bevidst pengepolitisk beslutning, som blandt økonomer går under betegnelsen QE (quantitative easing).

Pengepolitikken i Europa er i maksimal anvendelse. ECB har sat renten til minus 0,2 pct., og de har iværksat QE-programmer (obligationsopkøb) svarende til 1.100 mia. euro. Derved har de sikret europæiske banker gratis likviditet. Vi står derfor på rentebunden, og det bliver ikke bedre for boligejerne.

Hvis vi analyserer aktiemarkedet, ser det derimod ikke så galt ud, næsten tværtimod. I forrige uge købte den globale koncern Heinz, der delvist er ejet af Warren Buffett, et andet stort globalt selskab, Kraft. Selskabet blev købt til en værdi på 50 mia. dollar svarende til en P/E-værdi på godt 25. Med andre ord mener i hvert fald Warren Buffett, at globale aktier stadig er købsværdige, og han er trods alt ikke hvem som helst. Warren Buffett er en af de mest erfarne og succesfulde investorer i verden. Denne transaktion er dokumentation for, at globale aktier stadig er købsværdige.

Hvis vi til sidst analyserer den makroøkonomiske udvikling, giver det grund til fortsat optimisme. Europæisk økonomi er endelig ved at vise styrke. De seneste tre måneder har været gode: Olieprisen er faldet, euroen er blevet yderligere 10 pct. billigere, og renten er tæt på 0 pct.

Indikatoren på efterspørgsel i Europa giver et godt indtryk af væksten i eurozonen. Lige nu vokser økonomien med lidt over 3 pct. p.a., hvilket er bemærkelsesværdigt godt. Europa er virkelig på vej frem, og de næste seks måneders BNP-vækst vil overraske de fleste. Det er europæisk forbrug, investering og eksport, der går godt. Det vil understøtte de europæiske aktier, styrke euroen over for dollaren, og endelig vil det give stigende renter i Europa de næste 12 måneder.

Mange vil tro, at det er ECB’s pengepolitik og QE-programmer, der virker, men i virkeligheden er det den helt almindelige konjunkturopgang, som kommer efter, at Europa i fem år har været i en recessionslignende tilstand. Opsvinget har betydelig styrke og kan periodevis bringe væksten i Europa op over 2 pct. allerede i år.

Lille tilbagegang i USA og Asien
I USA bevæger økonomien sig sidelæns, og de næste måneder kan give midlertidig tilbagegang i forhold til, hvad mange forventer. Det er forbigående og skyldes hovedsageligt lagertilpasninger og sæsonudsving. Privatforbruget i USA har længe været meget stærkt.

De sidste tre måneder har der været en mindre opbremsning, som kan give skuffende vækst for første kvartal. Det ændrer ikke ved det faktum, at USA er i et helt traditionelt økonomisk opsving, som udmærker sig ved følgende positive forhold: Erhvervsinvesteringerne er på vej frem, bankerne har god solvens, olieprisen er faldet, renten er lav og boligbyggeriet står til yderligere fremgang.

Den største vækststimulans i USA de kommende kvartaler bliver formentlig boligbyggeriet. Boligsalget har i fem-seks år ligget underdrejet. Omkring 2012 passerede boligmarkedet bunden, og nu er den egentlige vending i gang. Salg af nye huse er i klar fremgang, og der er plads til to-tre år med stigende boligbyggeri. Dette vil støtte væksten mærkbart.

I Asien er væksten ganske stabil. Japans vækst bevæger sig langsomt, mens Kina holder væksten på 6-7 pct. i kraft af store offentlige investeringer og lempelig økonomisk politik. Men det er stadig sådan, at Asien i høj grad er afhængig af den amerikanske vækstmotor, så derfor vil det næste kvartal rammes på samme måde som USA. Indien og Indonesien er to lyspunkter, hvor økonomiske reformer betyder fremgang i investeringerne og mere vækst. Omvendt betyder de fortsat svage råvarepriser, at Rusland og Brasilien vil præges af recession i hele 2015.

Tegn på bullmarked
Denne makroøkonomiske udvikling og de lave renter vil fortsat styrke aktiemarkederne. Den positive stemning vil vende tilbage, og der er plads til flere stigninger. Den seneste handel hvor Heinz købte Kraft for en P/E på 25 viser, hvor attraktive de globale aktier fortsat er.

Den samlede virksomhed har en værdi på 100 mia. dollar, og aktionærerne i Kraft får udbetalt en dividende på 10 mia. dollar. Den tilbudte pris for Kraft ligger 39 pct. over seneste børskurs.

Dette er et utvetydigt tegn på, at vi er i et såkaldt bullmarked og også et klart tegn på, at mange globale aktier er billige sammenlignet med alternativet obligationer med de nuværende lave renter. Kraft-aktien var i forvejen 10 pct. dyrere end globale aktier i gennemsnit.

Warren Buffett betalte hele 39 pct. mere, og man må også forvente, at Buffett har indregnet sig en fortjeneste oven i dette. Man kan ikke udelukke, at selv Buffett kan tage fejl, men det er nok mere sandsynligt, at han har ret, og at opsvinget og de gode aktiemarkeder fortsætter i nogle år endnu.

Hvis man er langsigtet investor, er det derfor for tidligt at stoppe op. Har man en lang tidshorisont og derfor ikke bekymrer sig om kortsigtede udsving på 10-15 pct., kan man roligt købe globale aktier til de nuværende priser. Aktiernes langsigtede underliggende afkast er stadig omkring 6-7 pct. årligt, hvis den globale vækst fortsætter. Dette skal holdes op over for en statsrente på 0 pct. i vores del af verden (Danmark, Holland og Tyskland). 

Konklusionen for den langsigtede investor er derfor stadig, at der endnu ikke er noget alternativ til aktiemarkedet.